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內地企業赴港上市的一些總結與感悟

導語在香港上市有利于企業形成良性的監管體系,方便建立國際化運營平臺擴大國際影響力,上市籌備時間短成功率高,集資便利,發行價沒有限制,PE機構退出相對容易,同時后續融資便利。

敦林周三說 · 2019-10-23 · 瀏覽1435

  2017年下半年,我們投資了一個物聯網領域的成長型高科技企業,作為該企業資本運作總負責和資本路徑設計及實施總協調,我們根據企業自身行業與業務特點,同時考慮各資本市場的不同特征,初定2018年底在香港聯交所上市退出,中間為匹配企業發展規劃設計了幾輪融資,同時選擇了一家與我們關系密切且有豐富港交所輔導經驗的券商。年前與券商、律師、會所就項目召開了7次項目協調會,周二上午(2018年3月27日)正式組織各中介機構召開上市啟動會議,深刻感受到香港上市是一個系統工程,同時對內地企業赴港上市有一點自己的總結與感悟。

一、香港市場的幾個特點

  1、香港上市的條件較A股相對寬松盈利要求:主板三年營業記錄,三年累計盈利5000萬港幣,最近一年盈利2000萬港幣,最近三年管理層沒有變更....股東要求、公眾持股要求、禁售規則、業務要求、公司治理規則、保薦人制度、管理層穩定性要求等均低于A股條件。

  2、香港上市時間短,可控性高我們投資的項目3月27日召開上市啟動會議,按計劃時間節點,2018年12月上旬掛牌上市。持續時間也就半年左右。這主要受益于香港上市有一套明確規范的程序,加之監管機構獨立透明、廉潔高效,專業機構質素高,公司一般在6-12個月左右就可以完成上市的過程。上市時間可控意味著企業可以更好地把握上市時機。

  3、香港首發上市市盈率略低于A股聯交所平均市盈率15倍左右,但香港市場對內地金融、新能源、消費品行業的接受程度較高,估值基本接近,甚至出現很多香港估值高于內地A股估值的案例,主要集中在銀行、保險、新能源等行業板塊。我查到的香港市場平均首發市盈率,2014年12.64倍、2015年14.18倍、2016年19.40倍,2017年1-7月25.72倍。市盈率有節節攀升之勢。

  4、香港市場的流動性相對A股及海外市場略低香港市場主要以機構投資者為主,其專業性的特點決定了其換手率不像國內A股散戶那么頻繁,大約只有60%以下,同時也比紐約所的70%以上的換手率要低。這表明在中國香港上市后要進行股份退出相對來說要困難一些。

  5、上市后的和各種各樣的便利第一、香港上市后的再融資非常便利,通常是股東大會授權董事會,不需要額外的行政審批。第二、在香港可以使用的融資手段極為眾多,包括:配售、供股、可轉債、認股證、高息債、杠桿融資等等。其實在香港資本市場,除個別年份以外,上市公司的再融資的規模都超過了首次公開發行的規模,這突顯了再融資的便利,也為優秀企業和像渣打銀行這樣融資產品全面的國際性銀行提供了廣闊的業務空間。第三、控股股東禁售期僅為6個月,相比A股的3年禁售期要短得多。第四、兼并收購的便利。香港上市公司運用股票作為并購工具的作法比較普遍,并且是市場化運作,無需行政審批。如果利用香港上市公司的平臺進行國際并購,其便利性也優于涉及跨境審批的A股公司平臺。第五、香港上市公司得到來自于國際機構投資者和分析員廣泛和資深的研究覆蓋。通過與國際投行和國際投資者的密切交往,可以為公司提供更國際化的視野。

  6、香港市場的優勢一是中國香港優越的地理位置。二是中國大陸與香港的特殊關系,文化背景交流的順暢。三是中國香港在亞洲乃至世界的金融地位也是吸引內地企業在其資本市場上市的重要籌碼。

二、企業香港上市的路徑

  1、香港上市的模式選擇是重點

  H股模式,是以境內的股份有限公司作為上市公司的上市方式。此模式的優點是:不需要搭建紅籌架構;不需要辦理所謂75號文登記。缺點是:在向香港聯交所遞交上市申報文件前,需要取得中國證監會的批準;上市前原股東的股權能否全流通,在政策上目前尚不明朗;公司上市之后的再融資等,也需要取得中國證監會的事先批準。

  紅籌模式,是以境外所設特殊目的公司作為上市主體的上市方式。此模式的優點是:IPO及此后的再融資,通常并不需要取得中國證監會的批準;上市前原股東的股權在上市時即實現全流通(除非有限售承諾)。缺點是:需要在不違反10號文的前提下搭建紅籌架構,可能需要過橋資金等成本;如以VIE方式在香港上市,其一要求只能是限制或禁止外商投資的行業,其二是會影響公司的發行市盈率;如以代持等方式,則存在代持人的風險;需要辦理75號文登記等。

  協議控制模式(VIE模式)是紅籌模式中的一個特例。VIE是“Variable Interest Entity(可變利益實體)協議控制模式突出特點是“中中外”,即由國內運營實體(即VIE)的股東在境外設立特殊目的公司;再由特殊目的公司在國內設立外商獨資企業(“WFOE”);之后由WFOE與國內運營實體及其股東簽署一系列控制協議(或稱“VIE協議”),以實現合并報表之目的。

  2、中介機構的選擇

  一般而言至少有一家主辦券商,四家律師事務所,兩家會計師事務所,一家評估機構。我們投資企業的上市工作啟動會議中,中介機構和項目公司合計來了34個人。絕對的系統工程。就律師而言:通常上市過程中須聘任4—5家律師行,一個香港律師行作為擬上市公司的香港法律顧問,另一個香港律師行作為保薦人及承銷商的香港法律顧問,一個中國律師事務所作為擬上市公司的中國法律顧問,并委托另一個中國律師事務所作為保薦人的中國法律顧問;假若擬上市公司于海外(如開曼群島)注冊成立,須額外委任一間于該注冊地(如開曼群島)開業的律師行。

  3、上市的流程及時間表按照我們的項目指示性計劃表,大概如下:

  上市項目啟動大會(8個月前,公司及全體中介機構參加),

  2016年及2017年財政年度審計(8個月前會計事務所),

  完成各專業中介委聘即合同(8個月前 公司 ),

  公司架構VIE重組 (8個月前 律所),

  盡職調查(8個月前 各中介)、供應商客戶銀行往來盡調訪談(公司 8個月前),

  內控審核工作(7個月前 內控團隊),

  主要供應商客戶銀行往來盡調訪談(各中介 7個月前),

  草擬行業報告(6個月前 行業專家),

  傳閱內審報告初稿(6個月前 內控團隊),

  傳閱2016 2017年審報告(6個月前 會所),

  傳閱重組備忘錄初稿(6個月前 律所),

  傳閱行業報告初稿(6個月前 行業專家),

  完成公司VIE架構重組(6個月前 公司律師 ),

  傳閱香港法律意見書及中國法律意見書更新稿(5個月前 兩家律所),

  出具管理層和控制權過的持續備忘錄 (5個月前 律所),

  公司提交截止6月30日的管理賬目(6個月前 公司),

  展開stub period的現場審計工作(5個月前 會所),

  第一次招股書起草會議(4個月前 公司 各中介),

  出具行業報告定稿(4個月前 行業專家),

  傳閱5A上市文件(3個月前 各中介),

  完成所有供應商、客戶、銀行中介訪談(3個月前 各中介),

  出具內控報告定稿 (3個月前 內控團隊),

  出具盈利及現金流預測初稿(3個月前 公司 會所),

  出具2017年12月31日兩個財政年度及stup period的審計報告定稿 (3個月前會所),出具盈利及現金流預測定稿(3個月前 公司 會所),

  第二次招股書起草會議(3個月前 公司 各中介),

  董事培訓(3個月前 公司 律所),

  招股書大致完備 (3個月前 券商、律所),

  向聯交所遞交上市申請(5A submission) (2個月前 各中介機構),

  公司及各中介機構回復聯交所及證監會提問(2個月前 各中介機構),

  聘任公關公司、收款銀行、股份過戶處(2個月前 公司 券商 律所),

  香港聯交所聆訊(1個月前 公司 券商),

  招股書日期及注冊(1個月前 券商 律所),

  正式路演配售(1個月前 公司 券商),

  香港公開發行定價分配(1個月前 公司 券商),

  正式在香港聯交所掛牌交易 (公司)。

  以上為主要流程及時間表,限于格式,不能用表格體現。

三、香港上市成本與風險

  1、中介機構的成本

  在港交所香港上市中介機構的成本包括支付給保薦人、法律顧問、會計師等中介的費用,總費用根據首次發行規模的大小會有很大差異,應準備將5%~30%的募集資金作為發行成本。其中,標準的承銷費用為募集資金的1.5%-4.0%。一般中小企業,2000萬左右的中介機構費用,其中香港的律師收費比較高,在簽訂合同后要支付給中介機構的費用500萬左右,向聯交所遞交上市申請時支付累計需支付近1000萬左右,正式上市發行累計近2000萬。當然,根據企業的規模特點,及與中介機構的談判情況,成本差異很大!

  2、稅務規范的成本(根據企業不同費用不一樣)

  稅款補繳目前是普遍存在的問題,財務管理不規范,收入確認、成本費用列支等不符合稅法規定,導致少繳稅款,關聯交易處理不慎往往會形成巨額稅務成本,應稅業務有意未申報納稅逃稅避稅等,同時人員的五險一金及其他用工規范方面的成本。

  3、其他不可見成本 (彈性很大)

  各種財務關系、投資者關系、公關費用、市場費用等。

  4、主要的風險

  最大風險就是上市申報最終不能得到審核通過,這意味著上市工作失敗。這一失敗會給企業帶來許多威脅。嚴格的信息披露要求,使得公司的基本經營情況被公開,給了競爭對手一個學習的機會。另外,中介機構也掌握著大量企業的重要信息,同樣面臨流失的風險。上市工作的失敗,還使得改制規范過程中付出的稅務成本、社保成本、上市籌備費用、中介費用等前期成本費用支出變成沉沒成本,無法在短期內得到彌補。最核心和主要的是員工士氣、人員的期待、核心管理層的流失,對公司的傷害和打擊將是巨大的!

  總結而言在香港上市有利于企業形成良性的監管體系,規范化運作,方便建立國際化運營平臺擴大國際影響力,上市籌備時間短成功率高,集資便利,發行價沒有限制,PE機構退出相對容易,同時后續融資便利。

  總之,根據目前的政策環境與發展趨勢,到香港聯交所上市是一個不錯的選擇。

圖片來源:123RF

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