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策略|養老金“長錢”入市潛力和資本市場變局

導語隨著全面深化資本市場改革各項措施加速,未來A股將為養老金等“長錢”入市提供更好的市場環境。

中信證券 · 2019-10-23 · 瀏覽1281

  全球來看,穩定的長期資金來源是機構投資者乃至權益市場持續發展的重要支柱,而完善的私人養老體金系更利于機構投資者發展。我們預計,不同于美國,在很長一段時間內中國的養老金體系給權益市場帶來的“長錢”主要源于公共養老金體系。預計第一支柱當中委托社保管理運營的基本養老金入市貢獻約1500億;全國社保基金每年可投股票資金增量約為200億元;企業/職業年金能帶來約125~170億元/135~270億元增量;而第三支柱試點轉正式實施后,未來5年累計能帶來240億元增量。

  隨著全面深化資本市場改革各項措施加速,未來A股將為養老金等“長錢”入市提供更好的市場環境。

  10月21日,證監會主席易會滿主持召開了社保基金和部分保險機構負責人座談會。會議通報了全面深化資本市場改革的有關情況,并圍繞加快資本市場改革、引導更多中長期資金入市聽取意見建議。本文聚焦于中國的養老金體系,詳細分析和預判了養老金“長錢”入市潛力和資本市場變局。

 ? 全球來看,穩定的長期資金來源是機構投資者乃至權益市場持續發展的重要支柱。

  從全球來看,通常一個國家機構投資者的發展程度直接影響資本市場的成熟度,而機構投資者的壯大離不開穩定的持有人結構和穩定的長期資金來源。當“短錢”成為機構主要資金來源時,頻繁的申贖行為會導致基金面臨資金流的頻繁波動。穩定的機構資金來源離不開持長期導向的委托人,一國居民的養老儲蓄則是最重要的長期資金來源。

  海外經驗來看,養老金賬戶的積累受稅收等宏觀政策影響更大,受市場波動的影響非常有限,相比于直接投資股票市場,完善的養老金體系相當于間接讓居民持有股票資產,更有利于抑制因資本市場波動產生的情緒變化,反而有助于穩定資本市場。

 ? 完善的私人養老金體系助推機構投資者發展。

  以美國為例,美國的養老金體系是典型的結構完善的三支柱體系,第二和第三支柱構成的私人養老金體系占主導地位。2018年第二支柱當中DC型計劃共投資4.19萬億美元于共同基金,占DC計劃總額的55.8%;三支柱的IRA賬戶共投資3.98萬億美元于共同基金,占比達到45%。我們估算美國股票型共同基金當中超過50%由養老金資產持有。穩定的持有結構產生了穩定的資金流,即便是在1987年的股災和2008年金融危機期間,共同基金也沒有出現大規模資金流出的情況,1987年股災前后累計凈流出量僅占凈資產的2.8%,而金融危機期間僅占1.4%。

  我們預計,不同于美國,在很長一段時間內中國的養老金體系給權益市場帶來的“長錢”主要源于公共養老金體系。

  盡管所有三個支柱的規模加起來非常可觀,但實際上可投境內股票的增量資金相對有限:

  1)第一支柱當中委托社保管理運營的基本養老金入市貢獻約1500億,目前實際已經投規模大約500億規模,增量部分預計約1000億元。

  2)預計全國社保基金可投境內股票的增量部分每年達到約200億元,未來會隨著國企股權劃轉比例的提升、利潤的增長和分紅率的提升緩慢增加;

  3)第二支柱企業/職業年金預計能帶來約125~170億元/135~270億元增量;

  4)第三支柱處于剛起步階段,試點期間總保費收入估計不超過1億元,且可投產品當中還不包括直接投資A股的基金產品,試點轉正式實施后,預計增量部分未來5年累計帶來240億元。

  中國私人養老金體系前景:道阻且長,短期難以對資本市場產生實質性影響。

  私人養老金賬戶體系成功與否主要依賴人口因素和稅收優惠,稅制是制約中國私人養老賬戶發展的最主要因素。縱觀全球主要國家,私人養老金體系的發展很大程度上取決于一國稅制結構,以所得稅為主的“累進制”體系遠優于以增值稅和消費稅為代表的“累退制”體系,后者更易于發展公共福利體系而不是私人福利體系。稅制的改革漫長而任務艱巨,中國的養老儲蓄資產在相當長一段時間內大概率仍將以不動產為主。我們測算未來中國可能推出的個人養老金賬戶對本土資管行業的影響也相對有限。

 ? 風險因素:

  養老金權益配置比例不及預期,第二支柱和第三支柱改革政策推出節奏不及預期。

圖片來源:123RF

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